주식시장 투자자보호 강화 정책 세미나의무공개매수 제도 도입 필요…소액주주 보호장치내부자 매도시 사전에 계획 공시…정보격차 해소차원[이데일리 김소연 기자] “주식 양수도 방식의 인수합병(M&A)은 일반 주주 보호 방안이 전혀 없다. 국내에서 주식 양수도 방식이 가장 많이 M&A 방식으로 쓰임에도 일반 주주에 대한 보호가 필요하다. 우리나라는 의무 공개매수 제도와 같은 보호 장치가 없는 사실상 유일한 국가다.” 국내 M&A 대부분 주식양수도 형태로 이뤄져17일 서울 중구 은행연합회에서 열린 ‘주식시장 투자자 보호 강화’ 정책 세미나에서 정준혁 서울대 법학전문대학원 교수는 주식 양수도 방식의 M&A에서 주주 보호 방안을 마련해야 한다고 강조했다. 정 교수는 “세계 주요 국가의 경제 입법례를 정리해봤는데, 의무공개매수 제도나 그와 비슷한 제도가 없는 나라는 미국과 우리나라밖에 없다”며 “미국은 다만 지배주주에게 일정한 의무를 부과하는 방식으로 보호장치를 마련한 판례가 있으나 우리나라는 아무런 보호 장치가 없다”고 설명했다. 의무공개매수 제도는 일정 비율 이상의 지분을 취득해 경영권을 인수하는 자를 대상으로 일정 수준 이상의 지분 공개 매수를 의무화한 제도다. 경영권 변동 시 모든 주주가 보유 주식을 인수인에게 매각할 옵션을 보유할 수 있다. 국내에서는 합병이나 영업양수도 계약을 체결한 경우에는 주주총회 특별결의를 거쳐야 하고 주식매수 청구권을 행사할 수 있으나 주식 양수도 방식의 M&A는 아무런 주주 보호 제도는 없는 상황이다. 정 교수는 “우리나라 M&A 거래 대부분은 주식 양수도 방식으로 이루어진다. 지배주주가 보유하고 있는 지배지분을 매수인과 사적 계약을 통해 매입하는 형태”라며 “2017~2021년 최근 5년 기간 중 공정거래위원회에 접수된 기업 결합신고 대상 거래 중 약 82.8%가 주식 양수도 방식”이라고 분석했다. 대부분의 M&A가 주식양수도 방식으로 이루어지고 있음에도 주주 보호 장치는 없는 셈이다.



17일 서울 중구 은행연합회에서 열린 ‘주식시장 투자자 보호 강화’ 정책 세미나에서 참석자들이 토론을 진행하고 있다. (사진=김소연 기자) “주주보호 장치 마련 필요…시가 처분 옵션 부여해야”주요 경제 국가 대부분이 의무공개 매수제도와 같은 주주보호 장치를 마련하고 있다. EU(유럽연합), 미국 외에도 일본, 중국, 캐나다, 호주, 홍콩 등의 국가에서 관련한 제도가 도입돼 있다. 정 교수는 “미국은 지배주주가 자유롭게 자기 지분을 팔 수 있다. 그러나 지배주주가 봤을 때 새로운 인수인이 회사의 지속 경영에는 관심이 없고 오히려 회사의 기술을 약탈하고 기업가치를 청산하려는, 주주에 손해를 미칠 가능성이 있다면 매각하면 안 되는 의무가 판례 법에 의해 인정되고 있다”고 언급했다. 정상적인 인수인에게 자유롭게 팔 수 있으나 그렇지 않다면 일부 제한이 있는 것이다. 다만 의무공개매수 제도를 도입할 때 국내에서 M&A 거래가 줄어들고 시장이 침체할 우려는 남아 있다. 정 교수는 “의무공개매수 제도가 기업 약탈자에게는 부담이 되는 제도로 긍정적 측면이 있으나 시장 위축도 있을 수 있기 때문에, 일반 주주에게 보유 주식을 공정가격(시가)에 처분할 수 있는 선택권을 부여해야 한다”고 대안을 제시했다. 이날 토론에서는 김우진 서울대 교수는 “어떤 형태로든 피인수 기업의 일반 주주를 보호하는 제도 반드시 필요하다”며 “일반 주주가 시가로 주식매수를 할 수 있는 청구권은 반드시 도입할 필요가 있다”고 말했다.“시장 신뢰 회복 위해 사전 신고제 도입돼야” 강조의무공개매수 제도 외에도 내부자 주식 매도 시 처분계획을 사전 공시하는 제도에 대한 공감대도 이루어졌다. 미국의 경우 상장사는 자기주식 거래계획 수립·변경으로부터 최소 30일 경과 후 거래가 가능하다. 이른바 냉각기간을 설정하도록 하는 것이다.김갑래 자본시장연구원 연구위원은 “발행인과 투자자 사이에 정보 격차가 발생하고, 이를 남용하는 행위가 있다. 내부자 거래 의혹도 있고, 시장 신뢰 확보를 위해서라도 (내부자의 주식 매도 시)사전 신고제도 도입돼야 한다는 측면에서 동의한다”고 말했다. 김 연구위원은 “지배주주나 임원 등이 매도하는 경우에 미공개 중요정보 이용이 있었는지를 따져봐야 한다. 이를 규제하기 위해 가장 효율적인 방법은 사전 신고제도라고 생각한다”며 “미국은 원칙적으로 증권거래위원회(SEC)는 중요 정보를 들고 있는 경영진이 매도하는 경우 일단 내부정보를 이용한 것으로 보고, 항변 사유에 해당하면 제재권·감독권을 행사하지 않는 형식을 취한다. 항변 사유 중 하나가 사전 신고제다. 미국은 이 제도가 실무적으로 발전에 효율성을 인정받아 미국 의회나 감독 당국에서 이를 강화해 정규 제도화하려는 움직임이 있다”고 설명했다. 사전 신고서에 담길 매도 계획 등에는 구체적인 수량이나 거래일자 등에 대한 내용도 담겨야 한다고 김 연구위원은 덧붙였다. 매도하는 행위 자체가 실질적으로 계획에 따라 이루어진 것인지 아니면 큰 틀에서 내부자 정보를 이용한 것인지를 파악하기 위한 형식이 필요하다는 조언이다.